Il Rendiconto Finanziario rappresenta l'elemento centrale del corso: l'attenzione verterà su come costruirlo e su come interpretarne i contenuti.
Altri aspetti esaminati saranno:
• Qualità dei dati contabili e azioni di earnings management
• Riclassificazione dei prospetti di Stato Patrimoniale e di Conto Economico
• Analisi della redditività
• Analisi della solvibilità
I principali argomenti affrontati durante il corso sono trattati in vari manuali. I seguenti libri sono particolarmente adatti:
• P. M. Bergevin, Financial Statement Analysis: An Integrated Approach, Upper Saddle River (N.J.), Prentice Hall, 2002
• P. Easton ‐ M.L. McAnally ‐ G. Sommers ‐ Xiao‐Jun Zhang, Financial Statement Analysis and Valua‐ tion, 4th edition, Cambridge Business Publishers, 2015
• S.H. Penman, Financial Statement Analysis and Securities Valuation, McGraw Hill International Edi‐ tion, 2010
• C.P. Stickney – P. R. Brown – J. M. Wahlen, Financial Reporting, Financial Statement Analysis, and Valuation, Thomson South‐Western, 2007
• R. Subramanyam – J. J. Wild, Financial Statement Analysis, McGraw Hill‐Irwin, 2009
• G. I. White – A. C. Sondhi – D. Fried, The Analysis and Use of Financial Statements, John Wiley, 2003
Gli studenti sono liberi di scegliere su quale manuale studiare. Una volta effettuata la scelta, lo studente può concentrarsi su alcuni capitoli selezionati. I capitoli, per ciascun libro di testo, i cui contenuti sono più vicini agli argomenti trattati a lezione sono:
ergevin, 1‐6, 8‐14
• Easton et al., 1‐4, Appendix B
• Penman, 3, 7‐11, 15, 17‐19
• Stickney et al., 1, 3‐6
• White et al., 2‐4, 17‐18
• Subramanyam et al., chapters: 1, 2, 6‐8, 10
Lo studente è inoltre libero di utilizzare più di un manuale tra quelli elencati, selezionando da ognuno i capitoli che intende studiare.
Un buon manuale per approfondire la conoscenza degli indicatori finanziari è:
• Bragg S.B., Business Ratios and Formulas. A Comprehensive Guide, J. Wiley and sons Inc., 2002
Obiettivi Formativi
Il corso si propone di fornire allo studente le conoscenze richieste per leggere, interpretare e analizzare i dati di bilancio al fine di prendere decisioni informate riguardanti gli investimenti, le scelte di finanziamento o l'allocazione delle risorse. Tali competenze sono richieste per lo svolgimento di attività in qualità di analisti finanziari, manager, banchieri, revisori contabili, consulenti e altri ruoli che prevedono l'utilizzo delle informazioni di bilancio.
Prerequisiti
La partecipazione al corso richiede una solida conoscenza dei principi contabili. Sono richieste anche nozioni base di finanza.
Metodi Didattici
Le lezioni teoriche presenteranno in modo sistematico i concetti e gli strumenti analitici che lo studente dovrà utilizzare. Le lezioni sono mirate ad offrire allo studente un quadro concettuale di riferimento che possa essere utilizzato per gestire le diverse fasi dell'analisi, portando l'attenzione su alcuni argomenti particolarmente rilevanti.
Ogni esercitazione è strutturata in modo da dare allo studente un'applicazione pratica delle nozioni teoriche precedentemente studiate; gli strumenti introdotti a lezione saranno applicati all'analisi fondamentale di una vera azienda, utilizzando i suoi dati di bilancio.
Le esercitazioni occuperanno un terzo delle ore di lezione.
Un mix di lezioni teoriche, esercitazioni e discussioni in aula contribuisce a creare un ambiente interattivo, che consente allo studente di raggiungere un migliore livello di comprensione dei dati di bilancio e del loro significato economico.
Modalità di verifica apprendimento
Il livello di preparazione raggiunto dagli studenti è valutato attraverso una prova di esame
individuale. Gli studenti, inoltre, possono redigere un rapporto di analisi relativo a una società.
In questo caso, la valutazione complessiva terrà conto di entrambe le prove, nella
seguente misura:
• prova individuale 60%;
• rapporto di analisi 40%.
In ogni caso, per il superamento dell’esame, è necessario ottenere una valutazione di
sufficienza sia nella prova individuale, che nel rapporto di analisi.
La valutazione della partecipazione alle attività didattiche opera esclusivamente in
favore dello studente: una partecipazione attiva e costruttiva può fruttare fino a tre punti
che si vengono ad aggiungere al punteggio medio finale delle due prove menzionate.
PROVA INDIVIDUALE
Consiste in una prova scritta nella quale lo studente conduce l’analisi di un caso reale.
Per gli studenti che presentano il rapporto di analisi, la prova consiste in tre esercizi tra loro collegati, che riguardano i bilanci di una società. In particolare, si tratta di riclassificare i documenti di bilancio (due annualità), redigere il rendiconto finanziario, costruire gli indicatori che si ritengono più importanti per le criticità del caso, commentando, infine, il quadro economico‐finanziario che emerge dal calcolo
degli indicatori. La prova ha una durata di 2 ore.
Ai fini dello svolgimento del test, gli studenti utilizzeranno un foglio Excel (per i calcoli) e un file Word (per il commento). Per questo motivo, l’esame sarà svolto nell’edificio D15.
Per gli studenti che non presentano un rapporto di analisi, l’ esame consiste nell’analisi del bilancio di una società quotata. Lo studente deve preparare un report strutturato in quattro sezioni:
1. analisi settoriale e strategica
2. commento sulla qualità dei dati contabili
3. analisi di redditività
4. analisi di solvibilità
Tutte le affermazioni contenute nel report devono essere giustificate e supportate dall’analisi dei dati contabili. All’interno dell’analisi di solvibilità, lo studente deve presentare un rendiconto finanziario riclassificato. La prova ha una durata di 3 ore. Per inquadrare il bilancio dell’impresa oggetto di esame nel più ampio contesto competitivo del quale essa fa parte e consentire confronti con i valori medi di settore, con una settimana di preavviso, verrà comunicato, attraverso la newsletter, il settore di attività nel quale l’impresa opera. Lo studente potrà, così, raccogliere le informazioni per orientare l’analisi dei dati contabili, attingendo alle fonti indicate durante il Corso. Una traccia di tali informazioni potrà essere utilizzata durante la prova di esame.
Per preparare il loro report, gli studenti possono utilizzare un foglio di calcolo e un file Word. Per questo motivo, l’esame si svolge nell’edificio D15.
RAPPORTO DI ANALISI
All’inizio del corso, gli studenti scelgono un’impresa fra quelle indicate in una lista che può essere scarica dal sito del Corso. Gli studenti devono preparare un report sulla società selezionata, che analizzi i principali aspetti trattati a lezione. Nella prima parte del report, l’attenzione dovrebbe essere posta sul contesto competitivo nel quale l’impresa opera e sulle principali strategie che essa adotta. Nella seconda sezione, gli studenti dovrebbero analizzare i prospetti di bilancio, riclassificandoli e costruendo il rendiconto finanziario. La terza sezione dovrebbe essere riservata all’analisi della redditività e all’analisi della solvibilità. È possibile lavorare sul bilancio consolidato o sul bilancio separato della società selezionata.
Gli studenti possono lavorare individualmente, ma sono incoraggiati a lavorare in gruppi di non più di 4 persone. Ogni società è attribuita al gruppo che per primo la richiede. Non possono esserci più di due gruppi con la stessa società.
PARTECIPAZIONE ALLE ATTIVITÀ DIDATTICHE
Gli studenti sono inviatati a partecipare attivamente alle lezioni, ma soprattutto alle
esercitazioni. Analizzando un caso reale, queste ultime discutono e mettono in pratica i
vari concetti e strumenti presentati a lezione. La partecipazione alle attività didattiche è
oggetto di valutazione e opera esclusivamente in favore dello studente: una partecipazione
attiva e costruttiva può fruttare fino a tre punti che si vengono ad aggiungere al punteggio medio finale delle due prove menzionate o del solo esame individuale, nel caso
in cui lo studente non intenda preparare un rapporto di analisi.
Gli studenti, singolarmente od organizzati nei gruppi in precedenza richiamati, dovranno
preparare i temi affrontati in ogni esercitazione, seguendo le indicazioni che riceveranno
settimanalmente mediante la newsletter del Corso.
Ogni studente o gruppo dovrà essere pronto a intervenire, presentando il lavoro
svolto e offrendo, alla discussione generale, il proprio punto di vista.
E’ bene tener presente che l’analisi di bilancio non è una equazione matematica con
una soluzione corretta predefinita. Pertanto, non è l’esattezza delle argomentazioni o dei
calcoli che verrà apprezzata, quanto la capacità di offrire punti di vista sensati che aiutino
a far progredire l’apprendimento individuale e di tutta la classe.
ATTRIBUZIONE DEL VOTO
Per i lavori di gruppo, la valutazione si basa su due aspetti:
o 1. Presentazione(40%) Organizzazione, uso di grafici e tabelle, uso di appendici, aspetto professionale
o 2. Contenuti (60%) Leggibilità, capacità di sintesi, focalizzazione sugli aspetti più importanti, capacità di sviluppare un ragionamento economico con interpretazioni personali, conclusioni e previsioni
Gli stessi criteri saranno utilizzati per la valutazione delle prove individuali. Saranno, quindi, presi in considerazione presentazione e contenuti. L’attenzione sarà concentrata sul rendiconto finanziario, sulla selezione degli indicatori e sui commenti. Sono apprezzati comenti che non siano didattici (es. la spiegazione del significato generale di un indicatore) o meramente descrittivi, ma che siano coerenti con il background strategico che caratterizza la società.
Programma del corso
LEZIONI
LEZIONE N.1
L’analisi di bilancio è presentata all’interno di un quadro più ampio che aiuta a capire a cosa è utile e in che modo fa parte della preparazione professionale di un operatore finanziario. In questa ottica, l’analisi di bilanci è parte del processo di analisi fondamentale, che mira a determinare il valore di un’azienda. Il valore così determinato costituisce la base per la determinazione del prezzo target delle azioni, che è una stima del prezzo futuro di un titolo basata sulle previsioni degli utili o dei flussi di cassa. Nella prassi professionale, il valore fondamentale di un’azienda è solitamente misurato utilizzando il metodo dell’attualizzazione dei flussi di cassa, o “discounted cash flow” (DCF). Alla luce di ciò, l’analisi di bilancio contribuisce a mettere in luce i principali dirver dei flussi di cassa di un’azienda e le condizioni di rischio che concorrono a determinare il suo costo del capitale.
LEZIONE N.2
Analizziamo il bilacio per capire come un’azienda funziona. Perciò, un analista necessita di fare riferimento a un modello chiaro e semplice che rappresenti le caratteristiche principali di un business, cioè gli elementi della performance aziendali che sono più rilevanti. Senza un simile modello, un analista non può utilizzare propriamente gli strumenti a sua disposizione.
La prassi professionale indica che questo modello dovrebbe basarsi su una distinzione concettuale tra gestione operativa e finanziaria. Utilizzeremo questo modello per riclassificare i prospetti di bilancio e identificare delle statistiche in grado di mettere in evidenza gli aspetti rilevanti di un’azienda.
LEZIONE N.3
Gli indicatori di bilancio sono informativi solo quando sono riferiti ad una valida misura di paragone. L’analista è perciò chiamato a comparare i dati contabili nel tempo e con i dati di altre aziende. Le comparazioni nello spazio, in particolare, sono cruciali per determinare il posizionamento competitivo di un’azienda, la sua efficienza e le sue scelte strategiche. A tali fini, possono essere usate alcune tecniche e strumenti e differenti termini di paragone possono essere impiegati.
LEZIONE N.4
I risultati dell’analisi di bilancio dipendono dalle informazioni che l’analista è in grado di raccogliere. La base informativa è costituita da informazioni finanziarie e non-finanziarie. Queste ultime sono cruciali per ricostruire il background necessario a interpretare i dati finanziari. Lo scopo della lezione è duplice:
• Fornire un quadro generale per entrambi i tipi di informazione, con particolare attenzione a quella non-finanziaria
• Mostrare dove le informazioni possono essere trovate
LEZIONE N.5
Una volta raccolte le informazioni, dobbiamo valutare la loro qualità. In particolare, dobbiamo valutare la qualità dei dati contabili, dato che se la qualità dei dati è povera, l’analisi sarà povera. La lezione si concentra sugli effetti delle politiche contabili sul sistema contabile. Ci sposteremo poi sulle potenziali azioni di earnings management, mettendo in evidenza i diagnostici che possono essere impiegati per rilevare la presenza di simili azioni.
LZIONE N.6
Il modello sopra menzionato, che illustra i principali aspetti di un’impresa, è applicato allo Stato Patrimoniale. In uesto modo, otteniamo un nuovo prospetto che mostra i principali investimenti e le risorse finanziarie di una società.
Grazie a questo prospetto, un analista può correttamente determinare i fabbisogni finanziari e i livelli di redditività di un’azienda.
LEZIONE N.7
Attraverso la riformulazione dello Stato Patrimoniale, un analista individua il capitale circolante netto (CCN).
Questo indicatore rappresenta una misura approssimativa ma utile del fabbisogno generato dalle attività operative correnti. Il flusso di cassa di un’azienda dipende dai cambiamenti del CCN nel tempo. Essendo il valore di un’azienda dipendente dai suoi flussi di cassa, il CCN è un importante driver di valore, sul quale un analista dovrebbe concentrarsi. Analizzeremo separatamente il CCN per comprendere i principali fattori che lo influenzano.
LEZIONE N.8
Il modello che rappresenta le principali caratteristica dell’impresa deve essere applicato anche al Conto Economico.
Comunque, prima di riclassificare questo prospetto, un analista deve togliere quei costi e ricavi che rappresentano componenti anomale rispetto all’attività ordinaria dell’azienda. Separando questi valori dagli altri, otteniamo una misura normalizzata degli utili che può essere utilizzata per anticipare gli utili futuri, a parità di altre condizioni. Gli analisti parlano di “earnings power” per indicare la capacità di un’azienda di generare profitto nel lungo termine.
LEZIONE N.9
L’utile normalizzato indica la redditività basica dell’azienda. Esso è determinato dal risultato della gestione operativa e da quello della gestione finanziaria. La gestione operativa è al cuore della redditività, essendo espressione dell’attività caratteristica dell’azienda. L’utile operativo è influenzato da alcune componenti che sono frutto di stime del management, come gli ammortamenti e le svalutazioni delle immobilizzazioni materiali e immateriali. Queste componenti rendono la comparazione del reddito di un’azienda nel tempo e nello spazio difficile. Per superare questo limite, gli analisti calcolano uno specifico margine operativo, chiamato EBITDA. Questo margine rende la comparazione della performance operativa più semplice e, per di più, fornisce indicazioni sulla capacità di un’azienda di produrre flussi di cassa dalla gestione operativa.
LEZIONE N.10
Come lo IASB afferma: “Users of an entity’s financial statements are interested in how the entity generates and uses cash and cash equivalents. This is the case regardless of the nature of the entity’s activities and irrespective of whether cash can be viewed as the product of the entity, as may be the case with a financial institution. Entities need cash for essentially the same reasons however different their principal revenue-producing activities might be.They need cash to conduct their operations, to pay their obligations, and to provide returns to their investors.”
Questa è la ragione per la quale, in qualità di analisti, dobbiamo accuratamente determinare la capacità di un’azienda di generare flussi di cassa. A tale fine, definiremo una struttura di rendiconto finanziario che sia coerente con il modello di rappresentazione della gestione aziendale impiegato. Questa struttura sarà usata per riclassificare il rendiconto finanziario, se una società presenta tale prospetto, per prepararne uno da zero, se il prospetto non è fornito in bilancio.
LEZIONE N.11
Il flusso di cassa dovrebbe essere fondato nella gestione operative di un’azienda. Un analista deve prestare attenzione alla misurazione dei flussi di cassa derivanti dall’attività caratteristica. La lezione si concentra su come identificare le principali determinanti del flusso di cassa operativo. Muovendosi in quest’ottica, l’EBITDA e il capitale circolante netto si configurano come i principali elementi in grado di influenzare il flusso di cassa operativo.
LEZIONE N.12
Il flusso di cassa operativo dipende non solo dalla gestione operativa corrente, ma anche dagli investimenti che un’azienda compie per essere competitiva nel proprio settore. Un analista è interessato nel misurare questo ammontare, che è chiamato, nel gergo finanziario, capex (capital expenditure). Aggiungendo il capex al flusso operativo corrente, otteniamo il free cash flow from operation (FCFO). Il FCFO rappresenta l’ammontare di moneta disponibile per la remunerazione del capitale di credito. Per questo motivo, per determinare il valore di un’azienda, il DCF, applicato in ottica asset side, prende come misura di riferimento il free cash flow.
LEZIONE N.13
Una volta riclassificati, i prospetti di bilancio devono essere interpretati per comprendere quali sono gli aspetti principali di un’impresa. Inoltre, tali prospetti contengono numeri in valore assoluto. I valori assoluti sono ingannevoli e non consentono comparazioni nel tempo e nello spazio. Per tali motivi, utilizzeremo i dati dei prospetti riclassificati per costruire degli indici. Alla luce di ciò, la domanda è: da dove iniziare l’analisi per indici?
Molte ricerche hanno mostrato che un’azienda deve crescere per sopravvivere a guadagnare un vantaggio competitivo nell’arena competitiva. La crescita influenza la redditività e la solvibilità, i due principali aspetti della gestione di una società. Prima di concentrarci su questi aspetti, dobbiamo capire se e quanto intensamente un’azienda sta crescendo, guardando ai suoi ricavi e alla sua capacità produttiva.
LEZIONE N.14
Il free cash flow determina il valore fondamentale di un’azienda. Il principale driver del free cash flow è la redditività operativa. Quindi, un analista deve misurare attentamente la redditività, utilizzando gli indici corretti. Tra questi, il ROI è di enorme importanza. Il free cash flow può essere indicativamente predetto connettendo il ROI al tasso di crescita di una società. Comunque, calcolare il ROI non è sufficiente: è necessario determinare come le scelte strategiche influenzano il ROI. Un approcci largamente utilizzato per analizzare il ROI mostra come questo dipenda dalla produttività del capitale e dalla redditività delle vendite. Entrambe queste determinanti possono essere ulteriormente analizzate, fino a scoprire la chiave dei risultati di un’impresa.
LEZIONE N.15
Un’azienda può prosperare e creare valore per I suoi stakeholder solo se alla redditività si affianca la solvibilità. La solvibilità consente ad una società di ripagare i propri debiti e distribuire dividendi. Può essere misurata in due prospettive: nel lungo termine, come solidità finanziaria; nel breve termine, come liquidità. Lo Stato Patrimoniale e il rendiconto finanziario offrono all’analista preziose indicazioni per far luce su entrambe queste aree, in particolare sulla liquidità. In questa prospettiva, le diverse sezioni di questi prospetti saranno esaminate usando un selezionato numero di indicatori.
LEZIONE N.16
Essendo l’azienda un sistema, la redditività operative e la solvibilità sono due facce della stessa moneta. Per trarre le sue conclusioni, un analista deve metter insieme tutti i pezzi del puzzle. L’analisi della redditività netta offre il quadro completo e mostra le relazioni tra la redditività operativa e la solvibilità. Il Return on Equity (ROE) sintetizza la redditività netta. Il suo livello dipende da tre fattori principali: la redditività operativa, la struttura finanziaria, il costo del debito. Quando quest’ultimo è inferiore alla redditività operativa, un’azienda può aumentare il proprio ROE facendo leva sul debito. Questo effetto è solitamente chiamato “leva finanziaria” o “trading on equity”
I livelli di redditività netta dipendono anche dalla crescita. Infatti, la distribuzione di utili netti agli azionisti, sotto forma di dividendi, influenza la capacità di un’azienda di crescere senza contrarre nuovi debiti, con tutte le conseguenze che questo ha sulla solvibilità.
ESERCITAZIONI
In ogni esercitazione, gli argomenti presentati in un lezione (o in alcune lezioni) sono messi in pratica. Quando una lezione tratta alcuni aspetti di un argomento, l’esercitazione offre l’opportunità di coprire anche altri aspetti dello stesso argomento, ottenendo una visione più ampia dello stesso.